Sistem keuangan dan moneter dirancang untuk meningkatkan efisiensi aktivitas nyata dan alokasi sumber daya. Literatur empiris besar dalam ekonomi keuangan memberikan bukti yang menghubungkan pengembangan keuangan dengan pertumbuhan ekonomi dan efisiensi (Levine 1997, Rajan dan Zingales 1998). Sayangnya, krisis keuangan, menghasilkan gangguan ekstrem terhadap fungsi normal sistem keuangan dan moneter, telah sering terjadi sepanjang sejarah.

Lima tahun terakhir telah ditandai oleh gejolak besar dalam sistem keuangan dunia, yang mengejutkan banyak profesi ekonomi. Kami telah menyaksikan kehancuran lembaga keuangan terkemuka di AS dan Eropa, penurunan tajam dalam kegiatan peminjaman dan perdagangan, dan tantangan yang berkelanjutan terhadap Uni Moneter Eropa. Menjelaskan kekuatan di balik krisis dan memberikan saran bagi pembuat kebijakan tentang bagaimana menyelesaikannya dan memperbaiki sistem ke depan telah menjadi prioritas utama bagi banyak ekonom ¹ .

Peristiwa baru-baru ini menampilkan unsur-unsur akrab dari sejarah krisis keuangan. Memahami teori di balik krisis ini dan di mana teori-teori ini perlu dikembangkan lebih lanjut sangat penting untuk mengatasi tantangan saat ini dan merancang sistem keuangan untuk masa depan.

Dalam Goldstein dan Razin (2012), kami memberikan tinjauan luas dari tiga literatur yang telah dikembangkan selama lebih dari tiga dekade, menyoroti dasar-dasar analitis dari tiga jenis krisis: krisis dan kepanikan perbankan, friksi kredit dan pembekuan pasar, dan krisis mata uang ² . Kami berpendapat bahwa fitur dari jenis krisis ini telah bekerja dan berinteraksi satu sama lain untuk membentuk peristiwa beberapa tahun terakhir. Kami mengatasi beberapa tantangan kebijakan yang dihadapi ekonomi global saat ini dengan menggunakan alat analisis yang ada.

Krisis dan kepanikan perbankan

Literatur tentang krisis dan kepanikan perbankan kembali ke makalah seminal oleh Diamond dan Dybvig (1983). Bank dikenal untuk membiayai aset jangka panjang dengan deposito jangka pendek. Keuntungan dari pengaturan ini adalah memungkinkan bank untuk memberikan pembagian risiko kepada investor yang mungkin menghadapi kebutuhan likuiditas awal. Namun, ini juga menghadapkan bank pada risiko bank run, di mana banyak kreditor memutuskan untuk menarik uang mereka lebih awal. Masalah utama adalah kegagalan koordinasi, yang merupakan akar dari kerapuhan sistem perbankan: Ketika lebih banyak deposan menarik uang mereka dari bank, bank lebih cenderung gagal, dan deposan lain memiliki insentif yang lebih kuat untuk menarik .

Sistem perbankan telah terganggu dengan bank runs sepanjang sejarah (lihat misalnya Calomiris dan Gorton 1991). Pelajaran kebijakan yang diadopsi pada awal abad ke-20 mendorong pemerintah untuk mengasuransikan bank, yang secara substansial mengurangi kemungkinan peristiwa semacam itu. Namun, menjalankan masih merupakan fenomena menonjol di balik krisis keuangan, dalam kasus di mana asuransi parsial atau tidak ada. Misalnya, banyak bank run terjadi di negara-negara Asia Timur dan Amerika Latin dalam dua dekade terakhir. Dalam kekacauan baru-baru ini, jenis bank berjalan klasik 'buku teks' terlihat di Inggris untuk Northern Rock Bank (lihat Shin 2009), di mana investor berbaris di jalan untuk menarik uang dari rekening mereka. Selain itu, ada banyak contoh lain yang kurang khas dari berjalan dalam sistem keuangan secara keseluruhan. Pasar repo, tempat bank investasi mendapatkan pembiayaan jangka pendek, menjadi sasaran lari (Gorton dan Metrick 2012) ketika pembiayaan tiba-tiba mengering. Hal ini menyebabkan kegagalan lembaga keuangan terkemuka, seperti Bear Stearns dan Lehman Brothers. Berjalan juga terjadi pada dana pasar uang dan di pasar kertas komersial yang didukung aset (Schroth, Suarez, dan Taylor 2012). Chen, Goldstein, dan Jiang (2010) menunjukkan secara lebih umum bahwa kerapuhan akibat kegagalan koordinasi adalah umum bahkan dalam masa-masa normal dalam reksa dana terbuka.

Pertanyaan kebijakan utama adalah bagaimana menghindari kerusakan akibat kegagalan koordinasi dan berjalan dalam sistem keuangan. Meskipun asuransi telah efektif, implikasinya terhadap moral hazard harus dipertimbangkan dengan hati-hati, sehingga ada ruang untuk penelitian lebih lanjut tentang kebijakan asuransi simpanan yang optimal. Dengan menggunakan perkembangan terbaru dalam teori ekonomi, model-model permainan global (lihat, misalnya, Carlsson dan van Damme 1993), Morris dan Shin 1998, Goldstein dan Pauzner 2005) memungkinkan analisis manfaat asuransi dalam memitigasi jalan terhadap biaya dalam menghasilkan bahaya moral , yang mengarah pada karakterisasi polis asuransi yang optimal.

Gesekan kredit dan pasar membeku

Dalam model kegagalan lembaga keuangan di atas, fokusnya adalah pada perilaku deposan atau kreditor bank. Namun, masalah di sektor keuangan sering muncul dari sisi lain neraca. Kualitas pinjaman yang diberikan oleh bank ditentukan dalam ekuilibrium, dan ada friksi yang membuat bank mengurangi pinjaman untuk melindungi diri mereka dari hasil yang buruk.

Stiglitz dan Weiss (1981) memberikan dasar pemikiran untuk kehadiran penjatahan kredit tersebut. Sementara teori ekonomi dasar menunjukkan bahwa dalam keseimbangan harga menyesuaikan sehingga penawaran sama dengan permintaan dan tidak ada penjatahan muncul, mereka menunjukkan bahwa ini tidak akan terjadi di pasar kredit karena endogenitas kualitas pinjaman. Ada dua gesekan utama yang berdiri di belakang penjatahan: bahaya moral dan seleksi yang merugikan. Sebuah literatur besar baru-baru ini mempelajari implikasi dari gesekan seperti itu untuk peminjaman, khususnya bahaya moral, mengikuti representasi kanonik yang ditawarkan oleh Holmstrom dan Tirole (1997). Dalam model ini, jika peminjam memiliki kemampuan untuk mengalihkan sumber daya dengan mengorbankan kreditor, maka kreditor akan enggan meminjamkan kepada peminjam. Oleh karena itu, agar kredit mengalir secara efisien dari kreditor ke peminjam, sangat penting bahwa peminjam mempertahankan 'skin in the game', yaitu, bahwa ia memiliki cukup banyak yang dipertaruhkan dalam keberhasilan proyek, dan karenanya tidak memiliki insentif yang kuat untuk mengalihkan sumber daya. Ini menciptakan batasan pada kredit, dan dapat diperbesar ketika kondisi ekonomi memburuk, yang mengarah ke krisis.

Kekuatan seperti itu jelas bekerja dalam beberapa tahun terakhir. Pembekuan kredit setelah krisis keuangan 2008, dan pembekuan aliran kredit di pasar antar bank adalah manifestasi dari penguatan guncangan ekonomi karena gesekan dalam pemberian kredit.

Sejumlah besar upaya diinvestasikan hari ini dalam upaya untuk mengintegrasikan literatur tentang gesekan kredit ke dalam model ekonomi makro untuk memahami efek dari gesekan kredit terhadap fluktuasi ekonomi makro. Kembali ke Bernanke dan Gertler (1989) dan Kiyotaki dan Moore (1997), telah diperlihatkan bahwa friksi kredit menyebabkan amplifikasi dan persistensi guncangan ekonomi kecil. Baru-baru ini, Gertler dan Kiyotaki (2011) dan Rampini dan Viswanathan (2011) menambahkan sektor perantara keuangan dan menganalisis interaksi dinamis antara sektor ini dan seluruh perekonomian. Memperkenalkan sektor ini ke dalam model ekonomi makro memungkinkan diskusi yang rumit tentang berbagai kebijakan yang dilakukan oleh pemerintah selama krisis baru-baru ini.

Krisis mata uang

Aspek penting dari krisis keuangan adalah keterlibatan pemerintah dan potensi keruntuhan pengaturan yang diciptakannya, seperti rezim nilai tukar. Banyak krisis mata uang, misalnya, kerusakan awal sistem global Bretton Woods pada awal 1970-an, berasal dari keinginan pemerintah untuk mempertahankan rezim nilai tukar tetap yang tidak konsisten dengan tujuan kebijakan lainnya. Ini mungkin menyebabkan keruntuhan rezim yang tiba-tiba. Literatur tentang krisis mata uang yang kami ulas dalam Goldstein dan Razin (2012) dimulai dari model generasi pertama Krugman (1979) dan Flood and Garber (1984) dan model generasi kedua Obstfeld (1994, 1996).

Model seperti itu sangat relevan dengan situasi saat ini di Uni Moneter Eropa. Dalam dasar teori krisis mata uang adalah trilemma keuangan internasional yang terkenal, di mana suatu negara hanya dapat memilih dua dari tiga tujuan kebijakan: aliran modal internasional yang bebas, otonomi moneter, dan stabilitas nilai tukar. Negara-negara di Zona Euro sekarang menyadari bahwa dalam upaya mereka untuk mencapai tujuan pertama dan ketiga, mereka telah menyerah pada tujuan kedua, dan karenanya memiliki kemampuan terbatas untuk menyerap guncangan dalam kegiatan ekonomi dan mempertahankan hutang nasional mereka, yang dipicu oleh keuangan global. krisis. Masalah koordinasi antara investor dan spekulan mata uang memperburuk situasi ini, dan mungkin memiliki efek penting pada apakah masing-masing negara di Eropa dipaksa untuk default dan / atau meninggalkan serikat moneter.

Sementara literatur tradisional tentang krisis mata uang berfokus pada pemerintah saja, apa yang disebut model krisis mata uang generasi ketiga, yang juga kami ulas (misalnya, Krugman 1999, Chang dan Velasco 2001, dan Goldstein 2005), menghubungkan model-model krisis perbankan dan friksi kredit dengan model tradisional krisis mata uang. Model semacam itu dimotivasi oleh krisis Asia timur pada akhir 1990-an, di mana lembaga keuangan dan rezim nilai tukar runtuh bersama, menunjukkan hubungan antara pemerintah dan lembaga keuangan yang dapat membuat sistem semakin rapuh. Ini lagi relevan untuk situasi saat ini di Eropa, karena bank dan pemerintah saling terkait, dan kerapuhan sistem sangat tergantung pada koneksi di antara mereka.

Komentar penutup

Tantangan utama dalam analisis kebijakan ke depan adalah untuk menggabungkan gesekan yang disorot di atas - kegagalan koordinasi, masalah insentif, informasi asimetris, dan kendala pemerintah - ke dalam model ekonomi makro yang dapat dikalibrasi dan memberikan output kuantitatif untuk campuran dan besaran kebijakan yang optimal . Idealnya, bank sentral akan mulai menggunakan model semacam ini untuk menggantikan model ekonomi makro yang ada. Beberapa pekerjaan sedang dilakukan ke arah ini dalam konteks friksi kredit, tetapi tidak banyak ke arah lain. Mengembangkan model seperti itu merupakan tantangan penting untuk penelitian masa depan.

Selain itu, meskipun ada banyak model yang membahas berbagai kekuatan di balik kerapuhan dan krisis, model integratif yang menggabungkan berbagai kekuatan secara bersamaan masih kurang (walaupun beberapa pengecualian telah disebutkan). Ini tetap menjadi tantangan besar bagi para peneliti ke depan, karena hanya dengan model integratif seseorang dapat memahami kontribusi relatif dari berbagai kekuatan dan interaksi di antara mereka.

Referensi

Bernanke, Ben S, and Mark Gertler (1989), “Agency costs, net worth, and business fluctuations”, The American Economic Review 79, 14–31.

Brunnermeier, Markus (2009), “Deciphering the liquidity and credit crunch 2007-2008”, Journal of Economic Perspectives 23, 77-100.

Calomiris, Charles, and Gary Gorton (1991), “The origins of banking panics: models, facts, and bank regulation”, in Glenn Hubbard (ed.) Financial Markets and Financial Crises, University of Chicago Press.

Carlsson, Hans, and Eric van Damme (1993), “Global games and equilibrium selection”, Econometrica 61, 989-1018.

Chang, Roberto, and Andres Velasco (2001), “A model of financial crises in emerging markets”, Quarterly Journal of Economics 116, 489-517.

Chen, Qi, Itay Goldstein, and Wei Jiang (2010), “Payoff complementarities and financial fragility: evidence from mutual fund outflows”, Journal of Financial Economics 97, 239-262.

Diamond, Douglas W, and Philip H Dybvig (1983), “Bank runs, deposit insurance, and liquidity”, Journal of Political Economy 91, 401-419.

Flood, Robert, and Peter Garber (1984), “Collapsing exchange-rate regimes, some linear examples”, Journal of International Economics 17, 1-13.

Gertler, Mark, and Nobuhiro Kiyotaki (2011), “Financial Intermediation and Credit Policy”, Handbook of Monetary Economics, forthcoming.

Goldstein, Itay (2005), “Strategic complementarities and the twin crises”, Economic Journal 115, 368-390.

Goldstein, Itay, and Ady Pauzner (2005), “Demand deposit contracts and the probability of bank runs”, Journal of Finance 60, 1293-1328.

Goldstein, Itay, and Assaf Razin (2012), “Review of theories of financial crises”, NBER Working Paper 18670.

Gorton, Gary (2010), Slapped by the Invisible Hand: The Panic of 2007, Oxford University Press.

Gorton, Gary, and Andrew Metrick (2012), “Securitized banking and the run on repo”, Journal of Financial Economics 104, 425-451.

Holmstrom, Bengt, and Jean Tirole (1997), “Financial intermediation, loanable funds, and the real sector”, Quarterly Journal of Economics 112, 663-691.

Kiyotaki, Nobuhiro, and John Moore (1997), “Credit cycles”, Journal of Political Economy 105, 211-248.

Krugman, Paul R (1979), “A model of balance-of-payments crises”, Journal of Money, Credit, and Banking 11, 311-325.

Krugman, Paul R (1999), “Balance sheets, the transfer problem, and financial crises”, International Tax and Public Finance 6, 459-472.

Levine, Ross (1997), “Financial development and economic growth: views and agenda”, Journal of Economic Literature 35, 688-726.

Morris, Stephen, and Hyun S Shin (1998), “Unique equilibrium in a model of self-fulfilling currency attacks”, The American Economic Review 88, 587-597.

Obstfeld, Maurice (1994), “The logic of currency crises”, Cahiers Economiques et Monetaires 43, 189-213.

Obstfeld, Maurice (1996), “Models of Currency Crises with Self-Fulfilling Features”, European Economic Review 40, 1037-1047.

Rajan, Raghuram, and Luigi Zingales (1998), “Financial dependence and growth”, The American Economic Review 88, 559-586.

Rampini, Adriano, and S Viswanathan (2011), “Financial intermediary capital”, Working Paper.

Schroth, Enrique, G Suarez, and L Taylor (2012), “Dynamic debt runs and financial fragility: evidence from the 2007 ABCP crisis”, working paper.

Shin, Hyun S (2009), “Reflections on Northern Rock: the bank run that heralded the global financial crisis”, Journal of Economic Perspectives 23, 101-119.

Stiglitz, Joseph E, and Andrew Weiss (1981), “Credit rationing in markets with imperfect information”, The American Economic Review 71, 393-410.